Будущее робо-эдвайзинга в России

Участники круглого стола НАУФОР обсудили место автоматизированных систем управления активами (робо эдвайзеры) в линейке продуктов для частных инвесторов

Участники: Антон Говор (Московская Биржа); Константин Жеребцов (Conomy); Виталий Казаков (РЭШ); Евгений Ковалишин (FinEx); Илья Филиппов (ArtQuant). Модератор — Екатерина Андреева, НАУФОР.

Екатерина Андреева. Коллеги, спасибо, что нашли возможность прийти на круглый стол НАУФОР. Мы сегодня обсуждаем место робо-эдвайзинга в линейке продуктов для розничных инвесторов.

Предлагаю начать разговор с определения, что это такое в принципе. В целях сегодняшней нашей встречи мы будем говорить про те алгоритмы, которые позволяют не только составить портфель, но и совершать потом ребалансировки портфеля без участия клиента. Мы говорим об автоматизации услуги управления активами для физического лица. Начать обсуждение предлагаю Виталию. Виталий много лет управлял активами JP Morgan в России и хорошо знаком с практикой управления активами именно в России. Виталий, что вы можете сказать о будущем робо-эдвайзинга в России?

Виталий Казаков. Мне бы хотелось сначала еще раз, еще более целенаправленно уточнить определение робо-эдвайзинга.

Как правило, инвестор принимает два решения: первое — по аллокации активов и второе — по выбору портфеля. Аллокация активов — это решение о выборе типа инструмента: покупать ли акции или облигации; на рынке А или на рынке Б. Решение по выбору портфеля — это решение уже внутри выбранного класса инструментов: бумаги какого именно эмитента покупать.

Если я правильно понимаю, то метод, который сегодня называют робо-эдвайзингом, состоит в том, что решение по аллокации активов принимается алгоритмом при участии человека, а формирование портфеля осуществляется через покупку ETF. Я понимаю под робо-эдвайзингом именно это. Возможно, кто-то считает иначе? Предлагаю это выяснить в самом начале.

Илья Филиппов. Я считаю, что робо-эдвайзинг — это некий подход, в рамках которого клиент (инвестор) принимает ровно одно решение. Это решение о том, что он хочет инвестировать некоторую сумму. Все дальнейшие процедуры происходят автоматически: собственно, именно поэтому такие действия называются робо-эдвайзингом. В западных аналогах используются модели работы с ETF, — собственно, все началось именно с них. При этом, какие именно ETF выбраны, клиент обычно не спрашивает: кто-то берет индексные фонды под управлением компании Vanguard, кто-то — под управлением компании FinEx. Человек просто решает инвестировать. И только.

Кроме того, робоэдвайзинг определяет риск-профиль, аппетит инвестора к риску. При этом процедура определения риск-профиля в робо-эдвайзинге является довольно условной, потому что на практике риск определяет сам инвестор. Более того, инвестор всегда может этот свой профиль «подкрутить», — увеличить долю акций в своем портфеле, скажем. Процедуру stock selection, какие- то другие нюансы робо-эдвайзеры тоже научились делать.

То есть, сейчас в некоторых компаниях уже есть технологии, которые позволяют повторить конкретный индексный фонд через отдельные акции. Поэтому мое определение робо-эдвайзинга таково — это некая инфраструктура, которая позволяет человеку, принявшему решение об инвестировании на фондовом рынке, сразу получить эту услугу, полностью запакованной в автоматический сервис.

Виталий Казаков. Тогда сразу встречный вопрос: а как мы разделим робо-эдвайзинг и квантовые фонды, quant hedge funds?

Илья Филиппов. Для меня рабочим является простое объяснение, робо-эдвайзеры — это те, кто сделал квантовый фонд для масс-маркета, в который клиент может прийти с минимальными суммами инвестиций. Вот в эту сторону движутся робо-эдвайзеры.

Евгений Ковалишин. Я согласен и с одним спикером, и с другим, но в придачу добавлю некоторые детали. Поскольку на любое явление можно смотреть с разных сторон и описывать его по-разному. Для меня робо-эдвайзинг — это четкое разделение между пассивным и активным управлением. Как устроено активное управление? Сначала определяется класс активов для инвестиций, потом конкретный инструмент инвестирования, есть еще одна переменная — тайминг, то есть момент, когда мы входим в этот актив. Активное управление — это операции управления двумя последними элементами. Например, управляющий определяет, когда именно надо покупать (или продавать) акции Газпрома. Не российские бумаги вообще, не бумаги нефтедобывающих компаний, а конкретно эту акцию. Вот это — активное управление: оно состоит в решении, какой инструмент и когда покупать.

Пассивное управление практически полностью состоит из аллокации активов, когда портфель уже сформирован и предназначен для клиентов, которые не хотят вдаваться в подробности инвестирования, погружаться в процесс. Но у них есть задача заработать. Поэтому робо-эдвайзинг — это платформа, которая позволяет сформировать пассивный портфель, исходя из целей клиента, притом сделать это дешево для управляющего, удобно для клиента.

В нашем обсуждении очень важно отделять робо-эдвайзинг от алготрейдинга (или квантовых фондов, в другой терминологии). На практике эти два вида деятельности часто путают. Из-за этого возникают активные обсуждения рисков робо-эдвайзеров, разговоры касательно ошибок в компьютерных программах, которые за секунду могут сгенерировать миллион торговых операций и ввести клиента в огромные убытки. Далее на этой почве возникают предложения строго зарегулировать все действия робо-эдвайзеров. Но на самом деле робо-эдвайзинг — это всего лишь инструмент. Он прост, как лопата: ведь реально лопатой можно (и нужно) именно копать. Лопатой, конечно, также можно сделать что-то нехорошее, но это же не повод в принципе запрещать лопаты. Или вводить регулирование для лопат.

Екатерина Андреева. Робо-эдвайзинг — это автоматизированный процесс пассивного инвестирования, верно?

Евгений Ковалишин. По сути дела, да. Строго говоря, если обратиться к портфельной теории, то там строится так называемое «эффективное множество», которое описывает наилучшую комбинацию риска и доходности. Дальше, исходя из индивидуальных предпочтений по риску, выбирается отдельная точка на этом множестве. Классический робо-эдвайзер сначала определяет склонность инвестора к риску, и дальше, исходя из этого показателя, выбирает конкретную лучшую стратегию (комбинацию активов). Если говорить о практике, то, конечно, у нас есть дискретность. В нашем сервисе задействовано до тысячи портфелей, то есть, если клиентов больше тысячи, то найдется пара клиентов с одинаковым портфелем. Но это связано именно с дискретизацией. В целом же на характер портфеля влияет профиль риска и горизонт инвестирования. Если клиенту надо в течение года заплатить за квартиру, взятую в ипотеку, то рисковый портфель ему противопоказан. И наоборот, если клиенту 40 лет до пенсии, то такой человек может себе позволить достаточно рискованные инвестиции.

Екатерина Андреева. Может ли робо-эдвайзинг развиваться только с использованием российских инструментов для формирования портфелей? Или для робо-эдвайзинга непременно нужно иметь возможности распределять активы по рынкам в разных странах?

Антон Говор. Робот должен ловить хорошие инвестиционные идеи. Робо-эдвайзер должен видеть момент рыночной неэффективности, оценивать политические риски — и когда наступит удачный момент для покупки, сообщить об этом инвестору.

Илья Филиппов. Для меня ответ на вопрос, заданный Екатериной, однозначен. На вопрос о работе только на российском рынке я отвечаю «нет». Объясню почему. Когда мы говорим, что предлагаем клиенту услуги робо-эдвайзинга, то это чаще всего долгосрочные перспективы, — например, заработать какие-то суммы к пенсии. Это точно не инвестиции внутри дня. То есть, когда мы говорим, что приведем всех клиентов в российские акции, то это само по себе является нарушением принципов аллокации активов, потому что российский фондовый рынок — это классический региональный рынок, со своими рисками и особенностями. Плюс на нем существует валютный риск. Западные рынки — другие. Можно для понимания посмотреть историю индекса S&P 500. Там было много неприятных моментов, были падения, рынок переживал кризисы, но все равно там другие возможности, чем у Индекса РТС. Если посмотреть историю российских индексов, то в перспективе десяти лет цены всех активов на этих рынках упали, на пенсию на таком рынке в принципе не заработаешь. Хорошо, что Московская биржа занимается тем, чтобы расширить инвестиционные возможности для российских инвесторов в иных валютах — листингует еврооблигации, например, с дробным лотом.

Евгений Ковалишин. Если вы посмотрите даже на свою собственную потребительскую корзину. Вот ваш пиджак — он наверняка сшит не в России, он импортирован. Таким образом, даже если вы напрямую не покупаете за доллары, то в итоге все равно покупаете в валюте, не в рублях. Поэтому инвестировать средства клиента исключительно в рублевый актив тоже не очень правильно. Он будет захеджирован в области нефти и газа. Но с точки зрения диверсификации клиент потребляет глобальные вещи, — мобильные телефоны, электронику, софт, автомобили и так далее. Поэтому, говоря про аллокацию активов, вы не можете предлагать клиенту чисто российский портфель, этим вы сильно его ограничите. Вы как бы говорите клиенту, что он может ходить только в косоворотке и в лаптях, другая одежда ему не нужна. Так поступать — неправильно.

Константин Жеребцов. Но один рубль всегда равен одному рублю, а сколько завтра будет стоить доллар?

Евгений Ковалишин. Рубль как раз не будет рублем. Валютный курс скакнул — и сразу инфляция выросла. А инфляция определяет курс…

Константин Жеребцов. Но ведь доллар не на всех периодах шел вверх, были и скачки курса вниз, верно?

Евгений Ковалишин. А я и не говорю, что надо вкладываться в доллар, евро или рубль. Нас ведь покупательная способность волнует, а не бумажка. И тут мы приходим к фундаментальному положению аллокации активов, которое говорит, что в долгосрочном периоде акции растут опережающими темпами, потому что растут бизнесы компаний, которые формируют экономику. То есть, пока не прекратится рост населения и рост экономики, пока бизнесмены не прекратят придумывать новые продукты и услуги, экономика будет расти. И долгосрочный экономический рост будет отражаться в стоимости активов. Где именно он будет отражаться, в каком конкретном сегменте, узнать заранее — невозможно. Единственная возможность участия в потенциальном экономическом росте — диверсификация активов. Поэтому чем шире диверсификация, тем лучше.

Антон Говор. По сути, мы решаем проблему инвестирования для населения. К сожалению, подавляющая часть наших граждан умеет пользоваться только банковским депозитом.

Екатерина Андреева. Действительно, в России в плане привлечения розничных инвесторов из депозитов на фондовый рынок — непаханое поле. Что защищает российского робо-эдвайзера от конкуренции с иностранными аналогами? Кто мешает западным игрокам купить российского брокера — и работать через него в России?

Евгений Ковалишин. На самом деле западному брокеру с российским регулированием работать сложно. Помните ли вы, сколько было разговоров на тему, что придут западные банки, охватят весь ритейл — и ни одного российского банка на этом поле не останется. Ну и где они, эти страшные западные банки? Кроме Райффайзена, нет никого. Ни одного иностранного ритейлового банка в России сейчас нет. Поэтому нельзя говорить о том, что на российский рынок легко и просто прийти с чисто технологическим решением.

Просто надо понимать, что робо-эдвайзер — это не толь ко интерфейс. Есть соответствующее национальное регулирование: клиентам фонда нужно, скажем, проходить удаленно идентификацию. Вы можете себе представить западный фонд, который пришел на российский рынок — и ему предлагают организовать идентификацию клиентов через сайт «Госуслуги»?

Антон Говор. При этом денег на российском рынке не так много. Поэтому западные алгофонды придут в Россию в последнюю очередь. Начинать они будут в США, Европе, Азии. При этом процедуры выхода на российский рынок, как уже сказано, все равно остаются не всегда удобными.

На мой взгляд, робо-эдвайзеры — это следующий шаг после привлечения массового инвестора на фондовый рынок. Сейчас актуальна задача продвинуть ИИС в сочетании с облигациями, чтобы у людей появилось понимание и опыт работы с инструментами, альтернативными депозитам.

Константин Жеребцов. Реально многое упирается в финансовую грамотность. Надо начинать с самого начала.

Виталий Казаков. У нас очень высокий индекс Джинни, очень высокое расслоение доходов. Получается, что 95% населению просто нечего инвестировать. А оставшиеся 5%, делая инвестиции, неплохо обходятся без робо-эдвайзинга. Новейшая история России — история кризисов. Падения рынка — не та картинка, которую обыватель хочет увидеть, если несет свои деньги на рынок. Это аргумент не против робо-эдвайзинга. Это скорее, прогноз того, что еще не скоро мы увидим население России несущим свои деньги на фондовый рынок. Среднего класса у нас нет, вряд ли он скоро появится. Права собственника защищены хуже, чем хотелось бы. Все это не дает поводов для оптимизма. Люди, которые хотят инвестировать, появятся после соответствующих институциональных изменений.

Антон Говор. В прошлом году Московская биржа проводила исследование рынка розничных инвестиций. Свыше 6 миллионов граждан России имеют депозиты объемом свыше 1,5 млн рублей. Они начинают нести риски, потому что это выше застрахованной суммы (которая, как известно, составляет 1,4 млн рублей). По отношению к рискам есть две основные группы инвесторов, ориентированных по-разному. Первая группа готова нести исключительно низкие риски, они готовы инвестировать, скажем, в облигации Газпрома. Для них понятен выбор между депозитом Сбербанка и его же облигацией, вопрос лишь один: где купить эту облигацию. Инвесторы второй группы массово инвестируют деньги в пределах суммы, гарантированной АСВ, в те банковские депозиты, которые дают самый высокий процент. Это банки в конце 6-й сотни. Эти инвесторы тоже хорошо понимают свои риски. Как мы видим, уже 10% населения страны понимают риски, умеют с ними работать, готовы инвестировать и понимают, что это такое. Вопрос лишь в том, что для них нет удобных инструментов и недостаточно стимулов. Если мы встретимся здесь же через полтора года, то уверен, картинка будет очень позитивная.

Евгений Ковалишин. Как раз хотел призвать обратиться к цифрам. Наша оценка говорит о том, что примерно 5 миллионов граждан РФ действительно готовы инвестировать в инструменты фондового рынка. Плюс следует учитывать культурные особенности. А они таковы, что наш человек готов купить БМВ или потратиться на свадьбу. Классическое демонстративное потребление: деньги есть, но тратят не совсем правильно. Это уже наша задача — подтолкнуть людей туда, куда реально им самим и надо. Считать людей глупыми — неправильно. Посмотрите на динамику плохих кредитов: народ начинает понимать, как надо тратить. Деньги также вкладывают в недвижимость. В квартире можно жить, можно сдавать ее, оставить детям. Так что вопрос не в отсутствии денег, вопрос — в голове, представления населения надо менять. Ну и технологии несут смерть традиционной модели индустрии управления активами, ведь робо-эдвайзинг — это еще и дешево. В целом в экономике очень многие массовые профессии будут заменяться автоматизированными сервисами. В этих условиях единственный способ полноценно поучаствовать в экономическом росте — через фондовый рынок. Рабочее место (и связанная с ним зарплата) может быть достаточно быстро вытеснено технологиями.

Виталий Казаков. Если человек захочет стать соинвестором через робо-эдвайзинг, он сможет участвовать в росте?

Евгений Ковалишин. Прелесть автоподхода заключается в том, что не надо думать, хороша инвестиция или нет. Один мой знакомый в свое время не стал инвестировать в ценные бумаги компании «Старбакс». Потому что у него был выбор, но не было робо-эдвайзинга. Таких историй — масса, мы не знаем, как будет развиваться тот или иной бизнес. Но если в портфеле вашего индексного фонда, наряду с плохими инвестициями, есть бумаги Facebook или Google, то они вытащат все другие неудачные инвестиции. Это происходит именно через индексное инвестирование.

Екатерина Андреева. Похоже, нам осталось обсудить только один вопрос — есть ли необходимость в регулировании робо-эдвайзинга в России, и если есть, то какая?

Константин Жеребцов. Первое, с чем мы столкнулись, выйдя на рынок, это отсутствие четко сформулированной понятийной базы. Это сейчас позволяет называть робо-эдвайзингом все что угодно — и торговых роботов, и алготрейдинг, и автоследование. Любые торговые практики. Наверное, здесь нужны и полезны были бы какие-то четкие определения, как мы обсуждали в начале дискуссии.

Евгений Ковалишин. Робо-эдвайзинг — это вполне конкретный инструментарий, своего рода доверительное управление. Наверное, здесь было бы полезно ввести определенную фидуциарную ответственность. Ведь управление — это не совсем трейдинг, люди не сами определяют, какие активы покупать-продавать. Задача введения такой ответственности — масштабная. Банки рекламируют себя много лет, есть Агентство страхования вкладов, у банковских вкладчиков нет риска, поскольку любые суммы они могут разложить по разным банкам в объеме 1,4 млн. С такими вещами управляющим тяжело конкурировать. Вот ключевая задача. Регулирования в целом по индустрии уже много, и надо его докрутить таким образом, чтобы конкуренция между банками и участниками рынка ценных бумаг стала равной. И нужно стимулировать спрос населения на инструменты фондового рынка. Это задача большая, надо решать ее всем игрокам вместе.

Екатерина Андреева. Коллеги, большое всем спасибо, считаю наше обсуждение очень продуктивным. Спасибо.

Источник:Вестник НАУФОР • №3, март 2017

Полная версия статьи доступна по ссылке